“A股市場(chǎng)的估值水平無(wú)論從哪個(gè)角度去衡量，都已經(jīng)沒有任何優(yōu)勢(shì)了，”最近公布半年報(bào)的一家基金這樣認(rèn)為，但同時(shí)上證指數(shù)再次接近了5200點(diǎn)。一方面是市場(chǎng)認(rèn)為的高估值，另一方面是新基金規(guī)模膨脹，股指不斷盤升，不少證券研究人士已經(jīng)陷入了估值的困惑。

用什么標(biāo)準(zhǔn)來(lái)考量當(dāng)前的估值水平？用什么策略來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的狂熱？用什么理由來(lái)平衡市場(chǎng)壓力和內(nèi)心的道德標(biāo)準(zhǔn)？分析師和研究機(jī)構(gòu)都面臨思考。

高估值的考驗(yàn)

申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所表示，目前已經(jīng)很少給出股票買入的評(píng)級(jí)，但是并不排除一些行業(yè)還有上漲空間。輕易不給“買入”評(píng)級(jí)，這在目前的券商研究所已經(jīng)比較常見。有分析師指出，指數(shù)從1000點(diǎn)到5000點(diǎn)，漲了5倍，估值指標(biāo)(PE)從17倍漲到50倍。無(wú)論是橫向還是縱向?qū)Ρ鹊慕Y(jié)果都顯示，A股估值水平不再便宜。這其實(shí)意味著市場(chǎng)并不繼續(xù)存在大量整體性的投資機(jī)會(huì)，與2005年、2006年的情況已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化。

東方證券認(rèn)為，在明顯的資金推動(dòng)市下，A股仍會(huì)慣性上漲，流動(dòng)性的消耗速度將是決定后市的最關(guān)鍵因素。

中投證券的分析師認(rèn)為，當(dāng)前股市實(shí)在太貴，缺乏應(yīng)有的安全邊際，但站在儲(chǔ)蓄資金擁有者的角度看，在流動(dòng)性過剩和通脹預(yù)期被化解之前，A股很難跌下去。

在華泰證券看來(lái)，估值水平的合理性界定一直是最困擾投資人的問題，高估值的更上層樓與搖搖欲墜似乎都很難占有上風(fēng)。估值水平的偏高是不容回避的事實(shí)，估值水平的提升速度已經(jīng)超過了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的解釋范圍。但同時(shí)，高估值將在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)獲得市場(chǎng)的容忍。

長(zhǎng)江證券研究所認(rèn)為，面對(duì)前所未有的市場(chǎng)高度，無(wú)論是機(jī)構(gòu)還是個(gè)人，都面臨策略難題，最常見的問題是：現(xiàn)在加倉(cāng)還是減倉(cāng)？是否應(yīng)該撤出A股投資香港市場(chǎng)？

矛盾如何化解

國(guó)金證券研究所所長(zhǎng)紀(jì)路認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)學(xué)里沒有價(jià)值，就是價(jià)格問題。如何避免頭痛的估值問題需要一個(gè)合理的解決方案。

紀(jì)路表示，在牛市采用絕對(duì)估值通常是低估，所以大家認(rèn)可相對(duì)估值方法。狹義固守絕對(duì)估值可能效果很不理想，要從大的策略出發(fā)，否則不斷被市場(chǎng)否定就很被動(dòng)，所以需要采用整體策略來(lái)控制。他的方法是：假設(shè)合理的估值是30倍，那么之上還存在交易利潤(rùn)，以及資金、流動(dòng)性泛濫帶來(lái)的高溢價(jià)，綜合考慮流動(dòng)性、回報(bào)率、風(fēng)險(xiǎn)比率等之后給出一個(gè)新的部分，可能是15倍。這是一個(gè)大體上的范圍，需要隨著市場(chǎng)實(shí)際情況如資金是否充沛等做出動(dòng)態(tài)調(diào)整。

紀(jì)路表示，如果沒有這個(gè)解決方案。研究員面對(duì)牛市不斷上漲，就可能十分頭疼。不過他也承認(rèn)雖然市場(chǎng)的干擾存在，但研究的最終追求是理性獨(dú)立。

對(duì)于高估值，東方證券研究所所長(zhǎng)梁宇峰認(rèn)為可以從兩個(gè)角度看：一是需要視野長(zhǎng)一點(diǎn)，看中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大的趨勢(shì)，如果目前基本面的情況還能跟得上目前的股價(jià)，就不會(huì)存在太大的問題。這是從比較健康的角度看。另一個(gè)方面是，短期看，現(xiàn)在大家不斷利用相對(duì)估值找便宜的東西，資金推動(dòng)整體價(jià)格上漲，因此，短期震蕩、大幅度的下跌都是不可避免的。

2000年全球性網(wǎng)絡(luò)股泡沫期間，證券市場(chǎng)新的估值理論和方法也發(fā)生了變化，但這種所謂“新經(jīng)濟(jì)”下的估值模型在網(wǎng)絡(luò)股泡沫之后，就逐步淡出。國(guó)泰君安研究所所長(zhǎng)李迅雷認(rèn)為，目前對(duì)于那些“價(jià)格創(chuàng)造型公司”就應(yīng)該按凈值折價(jià)估算。他的觀點(diǎn)是，在市盈率水平到達(dá)40倍左右的高度后，市場(chǎng)就變得越來(lái)越不理智，也許價(jià)格創(chuàng)造型上市公司還會(huì)越來(lái)越多，投資者給的估值水平還會(huì)繼續(xù)提高，牛市將通過上市公司的價(jià)格創(chuàng)造，通過資金推動(dòng)來(lái)延續(xù)。但當(dāng)企業(yè)都不再創(chuàng)造物質(zhì)財(cái)富，而都玩著資本游戲，整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就難以持續(xù)了。

“1000點(diǎn)、2000點(diǎn)的時(shí)候我們給投資者建議資產(chǎn)布局，現(xiàn)在的點(diǎn)位我們重視資產(chǎn)配置，未來(lái)是否要注意資產(chǎn)調(diào)整了呢？”東北證券研究所所長(zhǎng)袁緒亞提出了疑問。（朱茵）

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